從現貨升貼水變化分析有色金屬價格波動的特性
現貨的升貼水狀況可以間接地反映出有色金屬市場的消費狀況。升水越高說明現貨需求越緊俏，對于有色金屬價格來說是一個利好，反之利空。09年至今，雖然有 色金屬價格一路攀升，但是LME現貨升貼水卻始終維持在負值，一方面由于全球性的金融危機導致全球有色金屬市場消費增長緩慢；另一方面，由于全球有色金屬 市場供大于求的格局仍沒有發生大的改變，雖然有色金屬價格一路上漲，但是都是基于投資者對經濟的樂觀預期，全球有色金屬的需求仍然不容樂觀，因此導致有色 金屬長時間的維持貼水狀態。
一、升貼水是反映消費狀況的重要指標
有色金屬的現貨升貼水可以作為有色金屬市場的供應短缺或過剩的重要參考指標之一。我們認為出現此現象的原因是，有色金屬的用途日益廣泛，其在生 產、生活中的不可或缺性使得有色金屬的消費量逐年增加，與其同時，供給量也大幅增加，但由于各品種的用途及資源稀缺性的不同，各個品種的表現也不盡相同， 以單個品種分析來看：銅作為資源稀缺性商品，供給更容易受到資源瓶頸的制約，因而價格的變化受需求變化影響較大，需求上升時供給跟不上會造成價格的急劇上 升，反之則造成價格的急劇下降。而鋁作為能源性商品，其供給主要受成本的影響，與需求造成的價格變化相比，成本的變動更為平緩。
從下圖中我們可以發現過去十年來有色金屬的變化非常大，而且根據升貼水我們可以把其大體分為6個階段（以銅為例），分別是：1、2000年 -2004年年初的零軸下方運行階段，也反映出此階段的有色金屬需求不旺，導致現貨供應過剩，因而長時間的保持貼水狀態；2、2004-2005年的快速 上升階段：我們認為很可能的原因是隨著資源開采之后的急劇減少，資源的稀缺性變化相對能源的變化更為劇烈；3、2006-2007年7月的高位回落的階 段；4、2007年-2008年初底急速上漲的階段；5、2008年3月-2009年的金融危機階段，金融危機導致各國經濟步入低迷，需求持續萎靡，有色 金屬升貼水也長期保持貼水狀態；6、2009年以來全球經濟緩慢復蘇的階段；各國政府救市政策促使全球經濟從底部反彈，緩慢走勢復蘇之路，而有色金屬的需 求也逐步升溫，但供大于求的格局仍未發生改變，現貨升貼水繼續保持貼水狀態。
圖表 1 LME三月銅價格與現貨升貼水疊加圖
通過對上圖的分析可知，由于銅的稀缺特性，其在價格波動以及現貨升貼水變化較為劇烈，而鋁由于鋁、鋅產能過剩問題較為嚴重，其價格波動幅度較小，大部分時間都保持貼水狀態。
二、庫存與升貼水負相關性較強
庫存可以看作是世界有色金屬供需的“晴雨表”，庫存因素一直是近些年來有色金屬炒作的主題之一，通過對2000-2010年有色金屬庫存及其升 貼水走勢的分析，我們發現庫存因素確實對有色金屬價格及其升貼水具有較大的影響力,具體表現在: 由于供給過剩導致庫存量維持高位,有色金屬價格相對較低，升貼水通常在零軸下方運行，庫存和升貼水變化較為明顯；而由于消費旺盛庫存量在低位時,此時價格 相對在高位運行,由于現貨需求緊俏，有色金屬通常保持升水狀態。
圖表 2 LME銅現貨升貼水及庫存疊加圖
通過上圖可以看出，庫存與升貼水負相關性較強，我們認為出現這種情況的主要原因是有色金屬的資源特性與各國需求的結合造成的。庫存作為各國供需 的重要參考指標，能夠較為客觀的反映全球各個時期的真實需求。從目前來看，金融危機的影響逐漸遠去，但是各國經濟仍在復蘇階段，所謂“中國需求”并不能實 質性拉動全球的有色金屬消費，因此，2010年有色金屬若想延續09年的漲勢，需要全球經濟的進一步的好轉，進而拉動全球有色金屬消費，庫存量逐漸下降以 及有色金屬現貨保持升水狀態或許是有色金屬上行的重要條件。目前全球對“中國因素”依賴性較強，也可以通過庫存以及升貼水的變化為判斷市場的重大轉折點提 供參考。
三、結論：有色金屬高位震蕩的走勢或將延續
綜上所述，有色金屬的價格變化與現貨升貼水以及庫存狀況密切相關；從上述分析可以看出，LME現貨升貼水依舊保持貼水狀態，加之目前有色金屬庫 存高企，這將會對有色金屬上行形成較大的壓力，但是目前正值春節過后有色金屬的傳統的消費旺季，我們認為目前有色金屬高位整理的可能性較大，后市投資者仍 需關注升貼水及庫存的變化情況。
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