西部礦業：外延式增長潛力大
國泰君安認為，西部礦業外延式增長的看點在于會東鉛鋅礦、大場金礦、青海鋰業等資產可能注入。
近日我們對西部礦業股份有限公司(西部礦業，601168)做了調研。
西部礦業是我國有色金屬資源開發領域的龍頭企業之一，其鉛鋅銅儲量豐富。需要指出的是，西部礦業控股中國最大的銅礦玉龍銅礦。目前其一萬噸銅采選冶煉一體化 產能已建成，但開工不足(全年產量預計2000噸左右)。因此，我們判斷西部礦業礦產品未來兩年產能仍不會有爆發式的增長。其礦產品產量將會保持小幅增長態勢。
此外，我們認為，繼續對外收購和集團整體上市是公司發展大方向。西部礦業目前的外延式增長的看點在于會東鉛鋅礦、大場金礦、青海鋰業等資產可能注入，更長遠的看點則是整個集團的整體上市。
我們預計西部礦業2010-2012年EPS(每股收益)依次為0.46元、0.55元、0.60元。我們認為對于西部礦業這樣有資產注入概念、有較強擴產預期的礦業股，給予35倍PE(市盈率)較為合理，對應股價19.3元/股，并給予其“增持”的投資評級。
昨日西部礦業收于17.13元，漲0.94%。
成為多金屬礦業公司
西部礦業是專注于銅、鉛、鋅等基本金屬礦產資源的開發，集采、選、冶于一體的基本金屬礦產企業。
從2000年成立到現在，西部礦業通過一系列的收購重組，實現了資源由單一的鉛鋅，擴展到鉛鋅、銅、鐵礦等多金屬品種；固定資產由錫鐵山鉛鋅礦增加到有6個礦山，5個冶煉廠，2個化工廠；資產總額、銷售收入、利潤都實現了10-20倍的增長。
現在西部礦業是國內有色金屬資源開發領域的龍頭企業之一，為我國第二大鉛精礦生產商、第四大鋅精礦生產商和第七大銅精礦生產商。
短期產能瓶頸
西部礦業擁有豐富的鉛鋅資源，儲量在上市公司中居前，但是除以市值后發現西部礦業并不占優勢。
但西部礦業控股中國最大的銅礦玉龍銅礦。目前其一萬噸銅采選冶煉一體化產能已建成，但暫時開工不足(全年產量預計2000噸左右)，因為調整了工藝方案，比預期氧化銅少、硫化銅多。西部礦業對玉龍銅礦的開采理念是大礦大開的方案，但估計也得3-5年之后才會實現。
近期國家提出建設青海、西藏綠色生態屏障，因此冶煉可能不會擴張。川藏線建立之后，西藏礦山可以運送到四川、青海等地冶煉。
我們預計只要金屬價格在高位維持，西部礦業未來兩年礦產品產量將會保持小幅增長態勢。
2013年以后，隨獲各琦擴產及玉龍銅礦建設完成，西部礦業產量可能會有較快增長。
目前，西部礦業冶煉業務由于技術水平較低，成本偏高，基本處于盈虧平衡狀態。另外西部礦業還有新的一批產能在建，完成后基本可以消化自產的鉛鋅礦。
外延式增長可期
此外，我們認為繼續對外收購和集團整體上市是西部礦業發展大方向。
我們判斷，西部礦業外延式增長的看點在于會東鉛鋅礦、大場金礦、青海鋰業等資產可能注入，乃至整個集團的整體上市。
會東鉛鋅礦是其集團受讓四川省會東鉛鋅礦80%國有產權的。會東礦品位高，生產成本低，我們初步估算每年盈利1.5億元。為解決同業競爭，我們預計2011年該礦可能會以某種方式交付上市公司管理。
另 外值得一提的是大場金礦。大場金礦床位于青海省玉樹州曲麻萊縣麻多鄉境內。經對其26條礦體資源量估算，共獲333、334金資源量110噸，其中333 資源量45噸。該區找礦潛力巨大，礦區內絕大多數礦體兩端未圈閉，深部未控制(大多數礦體只推深到50米)。另外，礦區近外圍還有多處水系沉積物金異常未 查證，但已發現有礦(化)體，因此，通過進一步工作大場地區資源總量有望突破200噸。
而青海鋰業擁有先進的鹽湖資源綜合利用工藝技術，依托東臺吉乃爾鋰、鉀、硼礦產資源，建設相關產能。我們預計青海鋰業二期工程竣工后，盈利將會更上一個臺階。
此外，值得一提的是，截至2010年三季報，西部礦業還有8%的小非持股，以目前股價計算，對應約32億元市值，這部分小非減持對股價的壓制影響也不會太大。
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