歐洲主權債危機與拉美主權債危機比較
歷史在重演？
現在投資者、決策者對歐洲主權債非常擔心，一方面2011年有大量的主權債到期需在市場進一步融資，另一方面目前還看不出主權債危機的解決途徑。
英國《金融時報》曾把歐洲主權債危機與上世紀80年代的拉美主權債危機相類比，發現有諸多類似之處：首先，這兩次債務危機中的債務國對債務貨幣都沒有控制權。拉美的債務是美元，歐洲的債務是歐元。
其次，兩次債務危機都源于廉價信貸。南歐國家成為歐盟成員國后，享受了類似德國的利率水平，因此大肆舉債。同樣上世紀70年代，大量美國銀行向拉美國家提供貸款，有些銀團貸款參加銀行達500家之眾。
再次，兩次債務危機都與全球衰退相巧合。1981年美聯儲將利率提高到20%，導致衰退。一年后，墨西哥宣布儲備耗盡，無法支付800億美元外債利息。這次受雷曼兄弟沖擊，兩年后，希臘、愛爾蘭不得不向EU/IMF求救。
1982年，最初許多人以為拉美債務危機源于過度強調經濟增長。到1987年才發現削減工資、經濟收縮反而不利于償付債務。最初以為是流動性風險，后來才發現是償付能力問題。
拉美債務的解決之道是債務豁免。美國前財長Brady于1989年提出方案發行可交易的“Brady Bond”。第一種是平價債券，債券面值與原債務一樣，但延長期限、降低利率。第二種是折價債券，面值低于原值，但期限短、利率高。兩種債均由美國財政部 擔保，使投資者確信重組后的債務仍有價值。同時債務國承諾進行經濟改革，被稱為“華盛頓”共識。1982年，美國銀行對拉美為主的發展中國家貸款額達美國 銀行業資本的兩倍。
這次歐洲的情況很類似。現在歐洲銀行的市凈率是1倍，銀行業的總市值是9000億歐元。歐洲銀行對希臘、愛爾蘭、葡萄牙、西班牙、意大利的債務近1.8萬 億歐元，也達銀行業資本的兩倍，而銀行目前對這些主權債都是按面值入賬的。上世紀八十年代，以拉美為主的發展中國家債務在二級市場的平均價值是面值的 65%。現在，希臘債的市值是面值的68%，愛爾蘭債市值是面值的74%，葡萄牙是87%。
從拉美債務危機演變過程來看，歐洲債務危機也將持續數年。當前由于歐元區核心成員國及美國經濟復蘇的勢頭更明確，全球債券收益率已開始上升。盡管短期歐美 的基準利率還不太可能提高，但市場利率上升對飽受主權債務困擾的南歐國家不是一個好兆頭，這將加大南歐國家主權債融資的壓力，同時增加債務到期時重組的風 險。
兩次危機殊途同歸？
除非歐洲央行通過有效印鈔不限量地購買歐元區政府債，否則歐洲債務危機的最終解決不外乎包括三個內涵：債權人分擔損失；由財政穩健國家擔保；有限度的歐元債。
參照拉美債務危機的處理之道，債權人分擔損失可能難以避免。當時像哥斯達黎加這樣的小國，投資者分擔的損失達47%，像大一點的國家如烏拉圭、墨西哥分擔 的損失分別只有26%和12%。這次歐洲債務危機中希臘、愛爾蘭的債務，債權人最終分擔的損失可能要大一點，西班牙、意大利則會小很多。
最終解決危機可能還需發行歐元債。現在歐洲金融穩定機制下的SPV已開始發行歐元債為救助基金籌資。如歐洲貨幣基金能夠設立，可由歐洲貨幣基金發行歐元 債，然后由德國等核心成員國提供擔保，就像當年美國財政部向Brandy債提供擔保一樣。這樣歐元債及歐元區核心國的債(如德國債)成了優先債，而南歐國 家的債成了名副其實的次級債。
當年，拉美國家直到1989年債務國仍拖欠這些債權人大部分債務。但這次由于有歐洲央行、歐洲金融穩定機制的支持，債務清理過程可能會快于當年的拉美國家。債務重組實際上是財富從債權人向債務人的轉移，通過債務重組歐元區實際上實現了某種調整。
不久前，歐洲央行增加了資本緩沖，這樣歐洲央行就更有能力在市場上購入歐元區成員國政府債。最近歐洲央行確實加大了買債的力度，但另一方面鑒于南歐部分國 家的國債在二級市場等同于垃圾債，歐洲央行增加資本也是對未來可能遭受的損失做出準備。但投資者準備好了嗎？由于歐洲主權債主要債權人是歐元區銀行，面臨 可能的債務重組風險，銀行業必須像歐洲央行一樣充實資本金。銀行業面對《巴塞爾協議III》，本身就需在未來幾年進一步增加資本實力，而以前這些國家的國 債作為無風險資產在巴塞爾協議下是無需資本支持的。所以，未來歐洲銀行業面臨的壓力很大，一方面須對南歐國家主權債作出一定撥備，另一方面銀行業應通過壓 力測試了解銀行資本是否足以應對主權債撥備的沖擊，并盡快未雨綢繆籌措資本。 目前歐盟與國際貨幣基金對希臘、愛爾蘭的救助解決了流動性危機，沒有解決償付能力問題。由于現在希臘、愛爾蘭的國債與德國同期國債的利差已大幅提升(其十 年期國債收益率分別超過10%和7%)，在如此高的市場利率下，兩國已無法在市場融資。因此，在債務到期時進行債務重組可能不可避免，問題只是何時重組、 哪個國家先重組及如何重組的問題。在新的救助機制下，由于銀行須對2013年后的主權債分擔損失，對南歐國家主權債務敞口較大的銀行，其系統性風險也在加 大。目前市場的焦點在西班牙，考慮到其債務規模龐大及對意大利的傳染效應，防止債務危機擴大到西班牙將是2011年的歐債危機管理的關鍵。總的來說，歐債 危機可能會經歷時好時壞的階段，但危機很大程度上可能要以債務重組來收場，從而確保歐元的生存。
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