中國優勢資源凸顯成長 有色公司業績分化顯著
去年業績增四成低于市場預期
截至目前，95%以上的A股有色金屬公司披露2011年報業績，全行業相比2010年實現大幅增長，同比增速達40.9%。分子行業（申萬有色指數公司）來看，小金屬（稀土銻鎢錫等）、銅、黃金等同比增長顯著，加權平均增速分別為129.8%、34.79%和34.1%。去年第四季度金屬價格低迷拖累整體業績表現，其中電解鋁、鉛鋅、稀土等公司環比下滑顯著，電力和輔料成本的擠壓使得部分電解鋁企業甚至出現單季虧損。
我們對申萬有色重點24家公司進行業績綜述，其中增速超過100%的有：包鋼稀土、中科三環、寧波韻升、辰州礦業、廈門鎢業、焦作萬方和云鋁股份；增速在50%至100%之間的有：錫業股份、山東黃金、中金黃金和銅陵有色；增速在0至50%之間的有：云南銅業、江西銅業、南山鋁業、東陽光鋁、中金嶺南、紫金礦業等；凈利潤同比下降50%以上的有：吉恩鎳業、中國鋁業。
業績增長主要來自價格驅動，國內銅、鋁、鉛、鋅、鎳、錫分別同比上揚12.5%、7.4%、1.6%、-1.9%、2.9%和30.8%。國內黃金價格同比上揚22.7%，稀土氧化譜釹、銻錠、鎢精礦、鉬精礦均價則分別上揚307.4%、74.1%、75.4%和-3.4%。但進入第四季度，在下游需求疲軟和持續的貨幣緊縮的影響下，銅、鋁、鉛、鋅、鎳、錫等均價分別出現16.7%、8.1%、6.7%、11.7%、19.1%和12.0%的下跌，拖累有色金屬整體業績下滑，同時超預期的成本上升和存貨減值，使得整體業績低于市場預期。
一季度業績稀土一枝獨秀
進入2012年一季度，子行業業績分化持續：工業金屬（電解鋁、鉛鋅、銅等）下滑明顯，稀土等小金屬一枝獨秀。
我們對重點24家上市公司一季報業績進行預覽，加權平均業績減速在-13.5%。分子行業來看，稀土永磁（主要是包鋼稀土、中科三環等）受國家收儲、下游補庫價格上揚等因素影響，一季度業績增速在100%以上，黃金公司（中金黃金、山東黃金）受金價助推，業績增速在30至40%。一季度工業金屬價格先漲后跌，整體低迷拖累業績表現，其中電解鋁、鉛鋅等公司環比、同比下滑顯著，電力和輔料成本的擠壓使得部分電解鋁企業甚至出現單季持續虧損，如中國鋁業、中孚實業和云鋁股份。
三季度業績環比將改善
價格低迷以及春節長假因素，拖累部分公司一季度業績低于市場預期，我們預計一季度是同比增速低點，預計二季度同比增速回升：一季度工業金屬經歷先漲后跌，在中國需求疲弱和高位庫存壓力下，銅、鋁、鉛、鋅、鎳、錫等分別出現17.5%、4.1%、9.4%、16.7%、32.9%和8.1%的同比下跌，拖累工業金屬整體業績下滑，同時超預期的成本上升和春節長假影響銷量，使得部分公司業績低于市場預期。小金屬和黃金表現相對較好，稀土氧化譜釹、銻錠、鎢精礦、鉬精礦均價同比分別上揚45.6%、-13.8%、11.2%和-15.9%，黃金價格上揚16.8%。
我們預計進入二季度末，中國經濟步入衰退后期，在需求逐步企穩的基礎上，金屬價格將有一定支撐。與2011年相反，2012年金屬走勢可能出現前低后高態勢，我們判斷一、二季度可能是業績同比增速的低點，三季度環比改善的概率較大。
投資策略：相對看好小金屬
近年來政府明顯加強了對各種資源的保護力度，其中以稀土最為典型。我們認為，由于資源供給的長期約束力將令中國的產業政策紅利將對鎢、錫、銻等小金屬帶來供需結構優化，相關公司的業績將迎來成長。
因此，我們相對看好小金屬（中國優勢資源），中國優勢小金屬將長期受益政策紅利實現供給優化。受下游補庫和訂單恢復推動，稀土4月行業整體持續補庫預期強烈，價格有望繼續上行，持續關注中科三環。從產業政策來看，鎢行業整合具備良好基礎，體現在中國資源和產量占比分別為65.5%和85.3%。我們發現，過去5年鎢精礦開采額度平均增速（10.2%）遠大于稀土開采額度（2.0%），過去5年鎢品出口配額平均增速（-2.2%）遠小于稀土產品（-18.8%），說明在包括開采和出口等環節，鎢產業仍有許多發揮空間，鎢價也將受益上揚，重點關注廈門鎢業。從全球礦種靜態可開采儲量看，銻是最為稀缺的品種，其靜態可開采儲量僅13.3年。中國資源和產量占比分別為52.8%和88.9%。我們判斷，中長期政策干預的持續使得中長期價格向上不可逆轉，高銻價時代將持續，關注辰州礦業。而錫行業受益中國和印尼的政策干預逐步推進，二季度有望迎來電子焊料需求復蘇，供應偏緊支撐價格上行，關注錫業股份。
總之，二季度我們將重點關注中國優勢資源第二梯隊（其他資源和供給占全球絕大部分的中國類稀土——鎢銻錫），依次推薦錫業股份、中科三環、辰州礦業、廈門鎢業。
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